权证规则设计中的特别关注：市场风险
环球律师事务所 刘劲容 刘成伟
为了配合股权分置改革试点，规范权证业务运作，维护正常的市场秩序，上证所制定了《上海证券交易所权证业务管理暂行办法》（“《办法》”）并发布征求意见稿。《办法》经上证所理事会通过，报证监会批准后将生效。市场人士预期，上证所为权证业务的管理规定公开征求意见，表明权证这一证券品种的入市发行与交易将为期不远。本文拟通过针对《办法》有关规则的分析，希望能为征求意见稿的完善提出一些意见。就此，我们将借鉴香港市场（2004年香港的权证市场规模已跃居全球之冠）的相关成熟经验。
整体而言，《办法》对权证开发的态度是相当开放的，其第二条所涵盖的权证品种范围是相当宽泛的：从发行人角度，既包括股本权证（由标的证券的发行人（如上市公司）自行发行），又包括衍生权证（或称备兑权证，由标的证券以外的第三人（如券商）发行）；从标的资产来看，既可以是股票（“正股”）也可以是其他证券（如债券、股指等）；从行权时间来看，既包括美式权证（在规定期间内权证持有人可随时要求行权），又包括欧式权证（权证持有人只能于特定到期日要求行权）；从其行权内容来看，既包括认购权证（以约定价格买进标的证券），又包括认沽权证（以约定价格卖出标的证券）；从结算方式来看，既有标的证券给付型，又有现金结算型。
从产品本身来看，权证具有高财务杠杆、风险对冲等优势。但是，鉴于《办法》中如此宽泛的权证概念，考虑到国内权证市场的发展处于起步阶段，特别是考虑到国内权证市场（上世纪90年代曾推出大飞乐、宝安、桂柳工等几支权证产品）所曾遭遇的失败的惨痛教训，我们认为从权证制度设计者的角度来看，现阶段应特别关注权证运作的市场风险，尤其是要注意尽可能降低权证的发行交易对本已十分脆弱的正股市场的可能冲击，促进权证品种的健康发展。就市场风险的监管而言，制度设计者通常可以从权证发行人、权证标的证券、权证条款要求以及发行人担保等几方面来着手。对于权证条款要求以及发行人担保，《办法》第十条、第十一条已有明确规定，不再赘述。下文仅拟就权证发行人以及权证标的证券的资格要求进行阐述。
从《办法》的相关规定可以看出，制度设计者对权证标的证券的资格要求给予了一定的关注。《办法》第九条规定，标的股票应符合以下条件：（一）最近20个交易日流通股份市值不低于10亿元；（二）最近60个交易日股票交易累计换手率在25％以上；（三）流通股股本不低于2亿股；（四）本所规定的其他条件。该条对权证标的证券为股票（正股）时的相关门槛予以了明确。在此方面，港交所上市规则第十五章就股本权证（以股票为标的证券）进行了规范。从《办法》第九条及港交所上市规则第15.05条的规定（要求正股为一类上市股本证券或港交所认可的其他正常运作的上市股票）来看，对正股的要求通常都是选择一些表现优良、高度流通的股票；就此，二者有异曲同工之效。
但是，相较港交所上市规则第15.02条的规定，《办法》的规定有所欠缺，未能充分考虑权证持有人行权时对正股市场所可能带来的冲击。在以给付正股而非现金为结算方式的情况下，当（认股）权证持有人行权时，则权证发行人需要向投资者交付正股。此种情况下，如果权证发行人为普通券商，则其在市场上购入相关正股来履行其给付义务即可。但是，如果发行人为上市公司，而权证标的为该发行人自己的股票时，则发行人需要通过发行新股来满足权证投资者的行权要求，此时不仅涉及上市公司股东就新股发行的批准，而且将会增加正股的流通量，从而对正股市场产生一定冲击。针对此种情况，港交所上市规则第15.02条规定，此种以上市公司股票为标的证券由上市公司自行发行的股本权证，其发行除需取得港交所批准以外，还需要取得上市公司股东大会的批准，因为在该等权证将来被行使时必然会涉及新股的发行。同时，上市规则第15.02条规定，假定相关权证全部被行使而需要新发行的股票（正股），与该等正股的其他认购期权（员工期权计划除外）被行使时所需发行的新股之和，不得超过该等认股权证发行时发行人已发行股本（正股）的20％。该种做法，可以降低市场的不可预期，值得《办法》借鉴。
另一方面，对于权证标的为一篮子股票的情况，此时多是由券商发行的结构性产品。此等权证被行权时，虽通常不会出现上述发行人增发新股进而影响正股流通量的突出情况，但是另一问题又会出现：如果发行人所设计的篮子中的多个正股间的比重严重悬殊，则难免会将权证发行人的倾向性判断传递给正股市场的其他投资者，进而增加正股市场波动的复杂性，徒增监管难度。在此方面，港交所上市规则第十五A章就结构性权证进行了规范，其中第15A.32条对篮子中的正股的市值比重有如下特别要求：篮子由2支正股组成时，每支正股的最低比重不得低于25％；由3支组成时，每支不得低于12.5%；由4支以上组成时，每支不得低于10%。其中市值比重按下述公式计算：
N X M
市值比重 ＝ ------------- X 100
P
其中N为篮子中该类正股的数目；M为该类股份于篮子推出之前一个营业日的收市价；P为篮子中所有正股的总市值，即篮子中每一正股的数目乘以其收市价，收市价按篮子推出之前一个营业日的收市价计算。
但是，如果篮子中的某支正股属于权证发行日恒生指数33支成分股之一或属港交所每季度公布的“单一类股份结构性产品的正股”之列，则上述比重要求不适用于该等正股；另一方面，如果正股属港交所每季度公布的“一篮子结构性产品的正股”之列，则该等正股在篮子中的加权比重（适用上述市值比重的计算公式）最高值依其所处分类而有不同：20％（第一类“一篮子结构性产品的正股”）；30％（第二类）；45％（第三类）。
上述比重或类别要求，除了关注有关正股的高度流通性以外，制度设计者还特别关注了最大限度降低权证被行权时对正股市场所可能产生的冲击，值得《办法》借鉴。当然，如果《办法》第九条意图先从单一正股的认股权证着手，则在明确此种意图后可暂时无需引入此等复杂的比重要求。另外需要注意的是，对于标的证券不是股票而为其他证券（如债券、指数等）的，《办法》第九条仅是原则性地规定，其资格条件由上证所另行规定。由此似显示，制度设计者有意先从相对简单的认股权证开始，逐步制定其他规则，此不失为一种现实选择。
对于权证发行人的资格要求，《办法》除了原则性规定权证的发行上市申请需经上证所核准以外，却对发行人的资格限制没有任何明确规定，亦未说明就此应适用其他何种标准。权证市场监管的一个重要手段便是通过设定特定的发行门槛来实现的。而发行门槛的设定，除了有关标的证券（《办法》第九条）、发行量（《办法》第十条）以及发行担保（《办法》第十一条）等的特定要求以外，一个极为重要的因素就是有关发行人本身的资格限制。尤其是考虑到当前国内市场上无论是对上市公司还是对券商都存在普遍的信任危机的状况，若要推进权证的健康发展，必须要对发行人的资格限制予以明确。
对于发行股本权证的上市公司而言，可从其正股的流通市值、公司净资产等方面参考股票或可转债的发行上市标准，但是也要同时注意不易将门槛设得过高而毁灭发行的积极性和诱因。对于发行衍生权证的券商或投行而言，根据香港或其他境外市场的经验，衍生权证的发行人一般均是经验丰富的，达到一定评级要求的信誉良好的券商或投行。而国内还缺乏相应的评级机制，除了可在公司净资产等方面提出标准以外，当然还可以参照券商创新资格的评审。无论如何，《办法》应对权证发行人的资格要求这一重要问题予以明确，或是详细列举，或是援引现有规定，至少应加入相关原则性指引。
环球律师事务所
刘劲容 jrliu@globallawoffice.com.cn
刘成伟 liuchw@globallawoffice.com.cn
吉林省测绘成果管理办法
吉林省人民政府
第２１１号
吉林省测绘成果管理办法
第一章 总 则
第一条 为加强对测绘成果管理，维护国家安全，促进测绘成果的利用，满足经济建设、国防建设和社会发展的需要，根据《中华人民共和国测绘法》、 《中华人民共和国测绘成果管理条例》、《吉林省测绘条例》等有关法律、法规的规定，结合本省实际，制定本办法。
第二条 在本省行政区域内测绘成果的汇交、保管、利用、保密管理和重要地理信息数据的审核与公布，适用本办法。
第三条 本办法所称的测绘成果，是指通过测绘形成的数据、信息、图件以及相关的技术资料。测绘成果分为基础测绘成果和非基础测绘成果。
下列测绘成果为基础测绘成果：
（一）为建立全国统一的测绘基准和测绘系统所进行的天文测量、三角测量、水准测量、卫星大地测量、重力测量所获取的数据和图件；
（二）基础航空摄影所获取的数据和影像资料；
（三）遥感卫星和其他航天飞行器对地观测所获取的基础地理信息遥感资料；
（四）国家基本比例尺地形图、影像图及其数字化产品；
（五）省内城市相对独立平面坐标系统和高程控制系统的相关数据和图件；
（六）基础地理信息系统的数据和信息；
（七）全省性地图的基础地理底图的数据和信息。
城市地下管线信息系统的数据资料，参照基础测绘成果管理。
非基础测绘成果是指除基础测绘成果以外的测绘成果。
第四条 省人民政府测绘行政主管部门负责全省测绘成果工作的统一监督管理。市 （州）、县 （市、区）人民政府测绘行政主管部门负责本行政区域内测绘成果工作的统一监督管理。县级以上人民政府其他有关部门按照职责分工，负责与本部门有关的测绘成果管理工作。
第五条 县级以上测绘成果保管单位由同级测绘行政主管部门建立或确定。测绘成果保管单位负责测绘成果资料及档案的收集、整理、保管以及为利用基础测绘成果资料提供服务。
第六条 保管或持有属于国家秘密测绘成果的，应当严格遵守有关保密法律、法规的规定，保障国家秘密的安全。
第七条 县级以上人民政府应当鼓励和支持测绘成果的开发利用。具体工作由测绘行政主管部门会同有关部门组织实施。
第二章 汇交与保管
第八条 测绘成果实行无偿汇交制度。属于基础测绘成果的应当汇交副本。财政投资完成的可重复利用的非基础测绘成果应当汇交副本。其他非基础测绘成果应当汇交目录及相关说明。
投资完成的测绘成果，包括使用财政资金完成的建设工程中的测绘成果资料。
第九条 省财政投资完成的测绘项目，由承担该项目的单位向省人民政府测绘行政主管部门汇交测绘成果资料。
市 （州）、县 （市、区）财政投资完成的测绘项目，由承担该项目的单位向省人民政府测绘行政主管部门委托的项目所在地的测绘行政主管部门汇交测绘成果资料。
使用其他资金投资完成的测绘项目，由测绘项目出资人，按规定向项目所在地测绘行政主管部门汇交测绘成果资料。
第十条 测绘范围跨省或者市 （州）行政区域的，向省人民政府测绘行政主管部门汇交测绘成果资料。
测绘范围跨县 （市、区）行政区域的，向项目所在地市（州）人民政府测绘行政主管部门汇交测绘成果资料。
第十一条 测绘成果应当在测绘项目验收完成之日起３个月内，向测绘行政主管部门汇交。测绘行政主管部门应当在收到汇交的测绘成果资料后，出具汇交凭证。
县 （市、区）人民政府测绘行政主管部门应当于每年３月底以前向市 （州）人民政府测绘行政主管部门汇交本行政区域上一年度的测绘成果资料；市 （州）人民政府测绘行政主管部门汇总本行政区域内测绘成果资料后，应当于每年４月底以前向省人民政府测绘行政主管部门汇交本行政区域上一年度的测绘成果资料。
第十二条 测绘成果副本包括：测绘技术设计、技术总结、质量检查验收报告及项目的具体成果和数据使用说明。数字化成果应含元数据。
测绘成果目录或相关说明包括：项目名称、测绘技术设计、概要及质量检查验收报告。
第十三条 外国的组织和个人依法与中方合资、合作，在本省行政区域内完成的测绘成果，中方有关部门或者单位在向国务院测绘行政主管部门汇交测绘成果副本时，应当同时向省人民政府测绘行政主管部门备案。
第十四条 测绘行政主管部门应当自收到汇交的测绘成果副本或目录之日起，１０个工作日内将其移交给测绘成果保管单位。
省人民政府测绘行政主管部门应当定期编制全省测绘成果资料目录并向社会公布。
第十五条 测绘成果保管单位不得将测绘行政主管部门委托其保管的测绘成果擅自开发、利用或者向第三方提供。
第十六条 测绘成果使用和保管单位应当明确使用、保管责任，建立健全各项使用保管制度，配备必要的设施，采取有效的防盗、防潮、防有害生物、防磁化等措施，保障测绘成果资料的安全。
测绘成果的存放设施与条件，应当符合国家保密、消防及档案管理的有关规定。
基础测绘成果应当实行异地备份存放制度。
第十七条 测绘行政主管部门对测绘成果资料档案管理单位应当进行定期考核。
第三章 提供与利用
第十八条 县级以上人民政府测绘行政主管部门应当会同发展改革、财政等有关部门编制测绘成果开发利用规划，积极组织公众版测绘成果的加工和编制工作，促进测绘成果的社会化应用。
第十九条 基础测绘成果和财政投资完成的其他测绘成果，用于国家机关决策和社会公益性事业的，应当无偿提供。除前款规定外，测绘成果依法实行有偿使用制度。但是，各级人民政府及其有关部门和军队因防灾、减灾、国防建设等公共利益的需要，可以无偿使用测绘成果。
依法有偿使用测绘成果的，使用人与测绘项目出资人应当签订书面协议，明确双方的权利和义务。
第二十条 无偿提供或使用测绘成果的，使用期限至完成项目时止。使用单位应当将所提供的测绘成果及其利用情况向提供部门返还和备案。
第二十一条 县级以上人民政府应当将基础测绘成果用于公益性事业所需要的费用列入本级财政预算。
第二十二条 县级以上人民政府测绘行政主管部门应当会同有关部门组织建立地理信息资源共享和数据交换机制，对地理信息资源进行统一管理和交换，并提供公共服务。
省人民政府测绘行政主管部门应当会同有关部门制定全省测绘成果和地理信息资源共享的相关政策和技术规程，统一数据格式。
第二十三条 对于需要使用财政资金完成的测绘项目，有关部门在批准立项之前，或者财政部门在审核预算支出之前，应当书面征求同级测绘行政主管部门的意见。测绘行政主管部门应当自收到征求意见材料之日起１０日内提出反馈意见。已有适宜测绘成果的，应当充分利用。
第二十四条 县级以上人民政府和有关部门应当支持、配合本级人民政府测绘行政主管部门做好基础地理信息数据库和系统的维护与更新工作。
各级政府有关部门和单位建立地理信息系统或者建立使用基础地理信息数据的其他专业信息系统，应当以测绘行政主管部门组织建立的基础地理信息系统为共享平台。
第二十五条 测绘单位应当对其所完成的测绘成果质量负责。
任何单位和个人不得篡改、伪造测绘成果。
第四章 保密管理
第二十六条 法人或者其他组织需要利用本省属于国家秘密基础测绘成果的，应当提出明确的利用目的和范围，按照省、市（州）、县 （市、区）审批职责，报相应的测绘行政主管部门审批。
省外法人或者其他组织需要使用我省属于国家秘密基础测绘成果的，应当提交其所在地的省人民政府测绘行政主管部门出具的使用国家秘密基础测绘成果证明函。
第二十七条 测绘行政主管部门审查同意利用涉密测绘成果的，应当以书面形式告知测绘成果的秘密等级、保密要求以及相关著作权保护要求。
第二十八条 法人或者其他组织申请利用本省属于国家秘密基础测绘成果的，应当向测绘行政主管部门提交下列材料：
（一）涉密基础测绘成果使用申请表；
（二）法人或者其他组织有效身份证明材料 （首次申请）；
（三）经办人员有效身份证件；
（四）组织机构代码证或者法定代表人证书 （首次申请）。
向省人民政府测绘行政主管部门提出申请利用省级属于国家秘密基础测绘成果的，应当提交单位所在地测绘行政主管部门出具的证明函。
第二十九条 省人民政府测绘行政主管部门负责下列属于国家秘密基础测绘成果利用的审批：
（一）本省行政区域内统一的四等以上平面、高程控制网及Ｄ级以上空间定位网的成果；
（二）本省行政区域内１∶５０００、１∶１００００国家基本比例尺地形图、影像图及其数字化产品；
（三）本省行政区域内基础航空摄影所获取的数据、影像等资料，以及获取基础地理信息的遥感资料；
（四）本省行政区域内省级基础地理信息数据；
（五）国务院测绘行政主管部门委托省人民政府测绘行政主管部门负责审批的其他属于国家秘密的基础测绘成果；
（六）其他应当由省人民政府测绘行政主管部门审批的基础测绘成果。
第三十条 市 （州）、县 （市、区）人民政府测绘行政主管部门负责下列属于国家秘密的基础测绘成果利用的审批：
（一）本行政区域内国家四等 （不含四等）以下平面、高程控制网及Ｄ级 （不含Ｄ级）以下空间定位网的成果；
（二）本行政区域内１∶５００、１∶１０００、１∶２０００国家基本比
例尺地形图、影像图及其数字化产品；
（三）本行政区域内基础航空摄影所获取的数据、影像等资料，以及获取基础地理信息的遥感资料；
（四）本行政区域市、县级基础地理信息数据；
（五）省人民政府测绘行政主管部门委托市 （州）、县 （市、区）人民政府测绘行政主管部门负责审批的其他属于国家秘密的基础测绘成果；
（六）其他应当由市 （州）、县 （市、区）人民政府测绘行政主管部门审批的基础测绘成果和基础地理信息数据。
第三十一条 测绘行政主管部门应当自受理申请材料之日起１５个工作日内作出是否准予提供利用的决定；作出不予提供利用决定的，应当以书面形式告知，并说明理由。
第三十二条 需对外国组织或者个人提供属于国家秘密测绘成果或让外国人接触未公开的测绘成果资料的，应当按照国务院和中央军事委员会规定的审批程序，报省人民政府测绘行政主管部门审批；审批前，测绘行政主管部门应当征求军事主管部门的意见。
携带、传递属于国家秘密测绘成果出境的，应当依照国家保密法律、法规的有关规定执行。
第三十三条 测绘成果保管单位，应当按照测绘行政主管部门批准提供利用的测绘成果资料内容，及时向被许可使用人提供测绘成果资料。
第三十四条 被许可使用人利用属于国家秘密测绘成果的，应当遵守下列规定：
（一）属于国家秘密基础测绘成果的，按照国家有关保密法律、法规的要求使用，并采取有效的保密措施；
（二）严格按照批准的目的、范围和内容使用，不得扩展到所属系统或者其他单位；
（三）应在利用基础测绘成果衍生新成果的显著位置注明基础测绘成果版权的所有者；
（四）被许可使用人主体资格发生变化时，应当向原受理审批的测绘行政主管部门重新提出使用申请；
（五）被许可使用人委托第三方开发的测绘项目完成后，应当收回或监督其委托的第三方销毁相应测绘成果；
（六）被许可使用人委托开发测绘项目的第三方为外国组织或者个人以及中外合资、合作企业的，应当按照本办法第三十二条的规定履行审批程序。
第三十五条 任何单位和个人不得擅自复制、转让或者转借涉密测绘成果资料。
确需复制属于国家秘密测绘成果资料的，依照保密法律、法规的规定执行。
经批准利用涉及国家秘密测绘成果开发生产的产品，未按有关规定进行保密技术处理的，其秘密等级不得低于原测绘成果的秘密等级。
第三十六条 涉密测绘成果的保管和使用单位应当建立国家秘密测绘成果保密制度，明确规定获取、登记、归档、使用、审批、销毁国家秘密测绘成果的手续，并配备具有相应的保守国家秘密知识和技能的人员负责保密管理工作。储存国家秘密测绘成果的库房设施应当符合保密要求。
第三十七条 发生国家秘密测绘成果丢失、泄密事故的，相关部门应当及时报告事件发生地的测绘行政主管部门和保密等有关部门。有关部门应当采取应急措施进行处理，并报上级主管部门。
第三十八条 存储、处理、传递涉及国家秘密测绘成果的计算机及其信息系统，应当实行物理隔离，不得直接或者间接地与国际互联网或者其他公共信息网络相连接，并遵守涉密计算机信息系统有关保密管理的规定。
计算机存储介质涉密的应当明确标注秘密等级，并按照有关保密规定进行管理。
第三十九条 测绘成果保管单位销毁属于涉及国家秘密的测绘成果及其存储介质的，应当经其单位主管领导批准，按规定登记、造册、监销；使用单位自行销毁涉密测绘成果的，应当报所在地测绘行政主管部门监销、备案。
第四十条 县级以上人民政府测绘行政主管部门应当会同同级人民政府保密工作部门定期对本行政区域内测绘成果保管单位的保密工作进行考核、监督。
第五章 重要地理信息数据的审核与公布
第四十一条 本省的重要地理信息数据实行统一审核与公布制度。
需要公布的重要地理信息数据由省人民政府测绘行政主管部门进行审核，提出审核意见，并与有关部门会商后，报省人民政府批准。
经批准公布的重要地理信息数据，由省人民政府或者其授权的部门向社会公布。
第四十二条 本省的重要地理信息数据包括：
（一）各市 （州）、县 （市、区）行政区域界线长度、位置及行政区域面积；
（二）全省主要河流长度、源头的位置和范围、主要湖泊（水库）面积、深度；
（三）全省陆域、耕地、森林的面积；
（四）吉林省版图重要特征点，地势、地貌分区位置等；
（五）省人民政府测绘行政主管部门会同有关部门确定的其他重要自然和人文地理实体的位置、高程、深度、面积、数量、长度等；
（六）其他冠以省级行政区域名称的重要地理信息数据。
第四十三条 单位或个人 （以下称建议人）要求省人民政府或其授权的部门公布地理信息数据的，应当向省人民政府测绘行政主管部门提交下列材料：
（一）建议人的基本情况；
（二）获取重要地理信息数据的技术方案、措施和成果资料；
（三）对重要地理信息数据验收评估的有关资料。
第四十四条 任何单位或个人均不得擅自公布重要地理信息数据。
在行政管理、新闻传播、对外交流、教学等对社会公众有影响的活动中，需要使用本省的重要地理信息数据的，应当使用依法公布的重要地理信息数据。
第四十五条 本省的重要地理信息数据同时属于国家重要地理信息数据的，按国家有关规定执行。
第六章 法律责任
第四十六条 违反本办法第二十五条第二款、第三十二条第一款、第三十五条第一款规定，测绘成果使用单位有下列行为之一的，由测绘行政主管部门责令其停止违法行为，属于非经营性行为的处１０００元罚款；属于经营性行为的处１万元以上３万元以下罚款；构成犯罪的，移交司法机关追究刑事责任：
（一）篡改或者伪造测绘成果的；
（二）擅自向境外组织、个人提供属于国家秘密和未公开测绘成果的；
（三）擅自转让或者转借涉密测绘成果资料的。
第四十七条 违反本办法第三十四条规定，有下列行为之一的，由测绘行政主管部门予以警告，属于非经营性行为的处５００元以上１０００元以下的罚款；属于经营性行为的处５０００元以上２万元以下罚款。
（一）基础测绘成果使用单位未按照批准的目的、范围和内容使用的；
（二）基础测绘成果使用单位主体资格发生变化时，未及时向原受理审批的测绘行政主管部门重新提出使用申请的；
（三）基础测绘成果使用单位委托第三方开发的测绘项目完成后，未及时收回或监督其销毁相应测绘成果的。
第四十八条 违反本办法第四十四条规定，未经批准，擅自发布本省的重要地理信息数据的，由测绘行政主管部门或者其他有关部门依据职责给予警告，并处１万元以上２万元以下罚款；对直接负责的主管人员和其他直接责任人员依法给予行政处分。
第四十九条 违反本办法规定的其他违法行为，按照有关法律、法规的规定予以处罚。
第七章 附 则
第五十条 本办法自２０１０年６月１日起施行。